电子烟将参照卷烟监管:雾芯科技股价暴跌,部分企业反成受益者?

2021年3月24日21:09:59 发表评论

是否专卖是关键。

3月22日下午,工信部官网站消息,为加强对电子烟等新型烟草制品的监管,工业和信息化部、国家烟草专卖局研究起草了《关于修改〈中华人民共和国烟草专卖法实施条例〉的决定(征求意见稿)》(简称“《征求意见稿》”),现向社会公开征求意见。

《征求意见稿》决定在《中华人民共和国烟草专卖法实施条例》附则中增加一条,作为第六十五条:“电子烟等新型烟草制品参照本条例中关于卷烟的有关规定执行。”

受上述消息影响,国内领先的电子烟品牌悦刻(RELX)的母公司雾芯科技应声暴跌跌,几近腰斩。截至3月22日收盘,股价下跌47.84%,至10.15美元/股。制造商代表思摩尔国际股价一度下跌超35%,截至3月23日收盘股价下跌7.22%,收于48港元/股,国内上市的电子烟概念股亿纬锂能收跌15.85%,爱施德一字跌停,赢合科技跌7.76%。

中国传统烟草消费量自2016年起明显下降后,电子烟市场快速崛起。据艾媒网数据,2020年中国电子烟市场规模增至83.8亿元,2013年至2020年八年年均复合增长率达到了72.5%,预计2021年有望超过100亿元。

是否专卖是关键

上述《征求意见稿》的说明介绍称,近年来电子烟等新型烟草制品市场监管领域出现了一些新情况、新问题,社会各方面非常关注。决定主要考虑有三点,分别是推进电子烟监管法治化、符合电子烟产品特性以及当前国际监管的通行做法和增强电子烟监管效能。

博派资本合伙人李欧成是中国较早开始关注、投资电子烟的投资人。其公开表示,目前最为市场担心的是,电子烟是否纳入烟草专卖体系,即是否参照烟草专卖条例,对新型烟草的流通、销售环节都必须由烟草专卖系统来流转以及指定销售。

李欧成认为,这种操作的可能性不大,因为文中是称“参照”现有有关规定执行,说明在现有情况下新型烟草并未完全视同为烟草制品,未来不排除针对新兴烟草进行新的立法。

中信证券一份研报称,《征求意见稿》的出台提升了政策走向专卖管理的可能性,但不意味着未来一定走向专卖管理。

上述研报分析了极端、中性和乐观三种情况。在极端情形下,假设雾化电子烟的监管最终成功纳入《烟草专卖法实施条例》的执行范围,国家对雾化电子烟的生产、销售和进出口业务实行垄断经营、统一管理,且类似于卷烟的模式,在生产、批发环节不对中烟体系外发放烟草专卖许可证。

在如此极端情形下,雾芯科技的国内经营料不复存在,思摩尔或仅在大陆保留雾化设备生产业务不接触烟油。

中性情形下,假设雾化电子烟的监管最终成功纳入《烟草专卖法实施条例》的执行范围,但是工信部及国家烟草专卖局有望对思摩尔、雾芯科技等头部民营企业颁发烟草专卖许可证同时加税,或者中烟专卖但向思摩尔采购产品。

此种情形下,雾芯科技经营不确定性及业绩下修幅度显著大于思摩尔,中信证券预计思摩尔收入端有望保持稳定,且后续经营确定性显著提升,但利润率预期存在下修可能性。

乐观情形下,假设《烟草专卖法实施条例》的修改遇阻,国家转而采用“注册备案制+消费税”的方式监管雾化电子烟。此种情形下龙头公司经营确定性大幅提升、领先地位进一步巩固,收入预期保持稳定,估值有望显著提升,雾芯科技估值弹性大于思摩尔。

铂德电子烟合伙人兼首席营销官方辉显然抱有相对乐观的期待,他对时间财经表示,从2019年11月1日的监管政策到现在,业内对监管越来越严是有预期的,目前行业上市公司股价大跌是资本市场的恐慌,并不代表实际的影响。

方辉认为,对行业实际影响来说,还是要看后续的具体措施,“毕竟现在只有一句话,电子烟的产业链那么长,和传统卷烟的产业链也不一样。而且电子烟现在连国家标准都没有,这个标准怎么参照卷烟呢?”

利润必定受到影响

电子烟的全产业链可简单分为烟油烟弹的生产加工、烟具的生产加工、产品流通、销售。除了流通和销售环节是否纳入烟草专卖体系,其他环节的监管也值得考量。

烟油的核心成分是尼古丁,李欧成认为,尼古丁尼古丁盐有可能会被监管,但个人认为监管不会完全切断尼古丁的生产,因为目前尼古丁已经有人工合成尼古丁,比较有可能的监管措施是限制尼古丁含量/浓度,像《欧盟烟草产品指令》一样要求将烟油的尼古丁浓度限制为2%,而目前中国常规烟油产品的尼古丁浓度为3.5%至5%。

对于烟弹烟具的生产加工,李欧成表示此类产品更像是电子消费品行业,没有特殊的元器件,监管上能做的大概率是提升行业和产品的标准。

税收也是行业关注重点。据大和发布研究报告,目前中国电子烟被归为普通消费品,因此仅需缴纳13%的增值税率,对比传统香烟的总税则超过50%(包括消费税)。可见,一旦参照普通烟草标准征税,品牌方的利润必然会受到影响。

以国外经验来看,英国将电子烟定义为医药品、消费品,虽对含量、营销有一定限制,但整体持开放态度,英国政府认为电子烟是减少国民吸烟率的重要工具。

更具参考价值的是美国,美国采取的是新型烟草制品PMTA(上市前烟草产品申请)制度。2016年5月,FDA发布《烟草控制法》,权力扩大至所有烟草产品,同年8月生效,要求所有新型烟草制品通过PMTA合法销售。

据市场研究公司欧睿国际(Euromonitor International),2016、2017年美国电子烟市场规模同比增速放缓至22.5%、9.3%,可对比的是,2008-2015年的复合增长率高达98.7%。

与此同时,美国电子烟品牌行业集中度加速提升。据世界烟草发展报告,2018年美国电子烟品牌CR4(前4位企业市场占有率)约94%,较2016年有16.4个百分点的提升。

华泰证券一份研报表示,参照美国市场,若我国修改内容最终落地,短期我国电子烟行业发展或将放缓,电子烟生产、品牌、零售企业业绩增长短期将承压;长期电子烟产业各环节的集中度将进一步提升。

该研报还分析,以33元烟弹(含陶瓷加热)为例,据思摩尔、雾芯科技招股说明书测算,2019年代工、品牌、渠道各环节毛利率分别为50.5%、37.5%、39.9%。按生产成本占终端零售价18.6%计算,各环节加价倍率共计约5.4倍,行业整体盈利能力较高。若修改内容最终落地,电子烟行业各环节毛利率将受挤压,行业将由高毛利率的野蛮生长阶段向健康发展阶段转型。

利好部分公司?

同属于电子烟行业,处于不同产业链环节的公司受政策影响也不同。大和发布研究报告认为,思摩尔国际股价短期将面临压力,但由于公司于2020年仅约20%的销售额来自中国,因此估计相关影响都应可控。

亿纬锂能生产的型锂离子电池已批量应用于电子雾化器,参股的麦克韦尔是全球最大的电子烟研发生产企业之一,同时亿纬锂能是思摩尔国际的第二大股东。3月22日,亿纬锂能在深交所互动平台回复投资者提问时表示,公司是行业内具有领先地位的锂电池制造商,为国内外知名企业供应电子雾化器电池,不涉及电子烟的制造和销售。

悦刻母公司雾芯科技,截至2020年9月,拥有超5000家专卖店和超10万家零售店,去年前三季度营收为22.01亿元,净利润为1.09亿元。

浙商证券一份研报称,对于悦刻、柚子等终端品牌商而言,乐观来看,招商开店仍可继续,但需取得经营许可,不可做店面广告、微商等;从量或从价税会压缩部分产业链利润空间,业绩进行一定下调、但仍能自然增长。

值得注意的是,同为电子烟,另一种技术的电子烟或将迎来利好。光大证券一份研报称,电子烟监管政策如落地,或意味着加热不燃烧产品(Heated Not Burn,简称“NHB”)未来将具备合法性。本次《征求意见稿》已明确将电子烟看做烟草制品,该研报认为未来HNB作为更接近烟草的产物将在国内获得合法性,届时中烟以及IQOS品牌或将在国内市场有可观表现。

盈趣科技是国际重要电子烟品牌IQOS的重要供应商,主要为IQOS的一级生产商提供精密塑胶部件。公司2020年IQOS设备出货量4.76亿美元,公司客户菲莫国际是国际烟草巨头。3月22日,公司股价不跌反涨1.27%。

集友股份主营烟标业务中烟用接装纸的生产销售,同时也参与到NHB产品的研发工作中。公司子公司此前已与重庆中烟、江苏中烟子公司江苏南通分别签订了关于开展新型烟草均质化薄片研发合作协议及备忘录。(北京时间财经 陈世爱)

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